如何理性看待集装箱船的价值上涨

新冠疫情以来，各种因素的叠加导致国际集装箱班轮市场出现了一舱难求、一箱难求的运价持续上涨的情况。亚欧和中美等主要航线的货柜运费屡创新高。在上游，目前无论租约水平、船舶价值，还是新造船订单都接近或打破历史最高水平。

集装箱船租约走势 来源：Alphaliner

根据贸易风(Tradewinds)报道，地中海航运刚以5050万美元的“天价”收购了已经19年船龄的船舶“Mexico” (4992TEU)。要知道在前几年市场低迷的时期，这么老的船舶考虑到老旧设计和第四次干坞的费用几乎已经接近报废价值了。想起在2016年拆解的只有7年船龄的 “IndiaRickmers” (4250TEU)，船东大概要扼腕叹息了。

高船价从何而来？

毫无疑问供需是主因。由于疫情的原因，国际上很多国家的产业链、供应链都受到很大的冲击。而中国疫情相对得到有效控制，产业链、供应链保护得非常好，这就使得集装箱货物的进出口贸易需求大幅度增长。从供给方来看，自去年以来，欧美港口受疫情影响导致空箱回流较慢，形成区域性的集装箱结构性短缺。另外，疫情导致整个航运市场运输效率降低。到港的船舶经常面临很长时间的等待才能装卸。供需的严重错配使得客观上市场需要更多的船舶和集装箱，从而导致运费的大幅飙升。

船舶高租约带来的溢价拉高了船价。窄体巴拿马船型（4250-5000TEU，型宽小于33米）在2020年6月中的1年租约水平还在每日7000美元左右，而目前德国集装箱经纪人联合会VHBS认为已经超过了每日62000美元，Clarkson则认为租约水平在每日69000美元。现实更加夸张，一艘5060TEU（虽然略大但属同一细分市场）的船舶以每日135000万美元租了出去，租期60-90天。租期长短是另外一个指标，市场上涨前此类船舶的租期很少有超过一年的，而现在由于船舶紧缺，租家都愿意提前锁定长约，三至五年的长约屡见不鲜。例如东方海外（OOCL）就刚以每日45000美元的价格租用了三艘4250TEU集装箱船，分别是4253-teu 的Rio Grande（建于 2008 年）、Seattle C和Vancouver（均建于 2007 年），租期三年。三年租约分别会给每艘船带来超过3500万美元的收入。

从资产的角度来看，新造船和报废价格的上涨也或多或少的影响了二手船价格。新造船可以在短期的未来给二手船价施加压力。例如，如果卖家开价太高买家可以考虑订艘新船，但船舶有一个1-2年的建造期。这样理论上给二手船的上涨封了一个顶。然而现实形势是去年以来船东在船厂订购了大量的集装箱和散货船，各大船厂的船位基本已满，再订新船要排到2024年或以后。以集装箱船为例，和去年同期相比，新造船价格已经上涨了15-20%。另外一个因素是船舶报废价格。船舶的报废价值或者说船舶的残值是船舶价值内在的一部分，而这一部分在最近一年里也大幅上升。去年同期南亚地区的报废价在每轻吨275美元上下，现在攀升到550美元左右，恰好翻了一番。上文提到的集装箱船 “Mexico”, 只是残值就增长了近550万美元。

如何评估目前集装箱船舶的价格

船舶评估一般是定义为不带租约的空船价值（charter free market value）。评估的方法主要是市场比较法。市场比较法是通过比较被评估船舶和最近出售的同类船舶的差异，并将船舶的市场价格合理调整后确定船舶价值的一种评估方法。然而和散货船以及油轮高度标准化不同的是，集装箱船的标准化程度略低，同样的TEU参数下可能有不同的设计、吃水、型宽、冷箱数和油耗差异等等。尤其是在目前火热的市场里，船舶交易时的具体位置以及租约结束时间更加重要。因此估价时直接和市场最新交易价格对比计算难度较大。·

而对于市场暴涨带来的溢价可以使用DCF带租约的船舶价格(Charter attached Value)来参考。带租约价值实质上是对正在或即将履行的租约合同的船舶现金流折现分析，包括如下组成部分：

●船舶租约起始和结束时间。光租和期租是集装箱船的主要出租类型，其中在期租里，船东需要支付船舶运营成本（OPEX）

●租约期间的租金水平；

●租期结束时的剩余价值/市场价值；租期结束后的船舶价值取决于当时的市场趋势和船舶到时的船龄。如船舶接近报废年限，则可以考虑以报废价值为锚设定一个系数来计算。如船龄正当年（例如10-15年），则可以考虑同船型同船龄的历史价值。

●贴现率。贴现率根据不同船型和船龄以及市场行情各有不同，一般大致在7%-10%区间内。

按照DCF模型测算，地中海MSC新进买入的19年船龄的”Mexico” (4992TEU)，可以解释为每日36215美元出租5年，然后在租期结束后实现残值1150万美元。在贴现率7.50%和每日运营成本6500美元的假设下，船舶可实现5050万美元的价值。也就是说，当时5000TEU级的集装箱船5年租约的水平达到了每日36215美元左右。

市场火爆，可租入的船只越来越少，租约水平仍在上涨。据贸易风(Tradewinds)报道，法国达飞刚租入了4600TEU的”Northern Power ( 2010造），租期5年，租约每日38000美元。再次套入DCF模型，假设在同样的运营船舶和贴现率条件下，残值1700万美元（包含近10年平均价值以及报废价值增值部分），那么这艘船的带租约价值约5690万美元。

值得注意的是，市场的交易价格最终还是依靠买家卖家之间的博弈产生。评估模型给出的仅是理论值，具体影响价格的因素还有很多，例如船舶的技术和保养状态等。另外各家估值机构的模型甚至给出的参数也可能略有差别。尽管如此，评估的方法需要科学的逻辑自洽，估值结果都应该落在一个可信区间内。因此我们看到，一个船舶项目往往需要几家评估报告，最终采用最低值或者均值来立项。

市场后势怎么走？

一年以来，集装箱船市场一直在努力应对新冠疫情带来的各种挑战和影响。现在随着接种疫苗的人群数量不断扩大，各大经济体已经开始缓慢恢复，去年积累的需求也在释放中。尽管上半年各类数据屡创新高，事实上欧美各国的零售库存和销售比仍处于较低位置，进口商们对秋冬旺季采购的需求旺盛。由于目前运输的低效率，一些进口商已经开始提前备货。各种迹象表面，集装箱船市场的疯狂还没有结束。法国达飞首席执行官Rodolphe Saade近期表示，集装箱船市场在2022年中国新年前很难恢复正常。

从供给来看，目前有568艘约492万TEU在建，相当于现有船队的20.4%。然而其中大多数都是在2023年或以后交付。2021和2022年预计交付量不到现有船队的6%。因此，可以预见，2023年前的船舶供给仍然比较紧张。在船舶拆解方面，今年几乎没有什么船进行了报废。8100TEU的报废量和2020年的（187600TEU）相比几乎可以忽略不计。

综上可以预计，市场火爆应该会持续要2022年并在2023年新船交付开始缓解运力的紧张。随着疫苗的大面积接种，全球进入经济复苏的追赶阶段，需求的旺盛将使运费继续保持在较高位置。

宏微观市场风云变幻，时移势迁。船舶作为航运市场的核心资产，其价值变动和走势随市场联动，可见一斑。